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按理说，中东缓和油价下跌是个好消息。但今天纳指下跌1.3%，谷歌亚马逊重挫5%，SpaceX大跌16%，美债收益率更是全期限上行了5个基点。这难道又是一次卖现实交易？还是说，市场突然发现，加息不是遥不可及，而是近在眼前的事了？我们来听一下彭博和城堡证券的研报。

彭博认为，今天股市形成了一个很有意思的反差。地缘政治这边，美国给伊朗发了60天许可证，允许伊朗在国际市场上销售石油。副总统万斯还说，第一轮谈判非常非常好，并称伊朗同意让核查人员重新进入。伊朗方面尽管否认了核查安排的部分说法，但也承认谈判总体是有进展的，这至少让市场看到了缓和，而不是矛盾加深。

但市场这边却没有继续向上，彭博认为核心原因是AI交易内部开始出现裂缝。SpaceX宣布举债融资至少200亿美元，这点我们下篇新闻再细说。而谷歌亚马逊这些推动AI浪潮的大公司，自去年11月以来已经在多个信用市场融资超过3000亿美元。如此融资滚滚二来，不禁让彭博发问一句，AI这轮资本开支到底什么时候能产生足够的回报？

Miller Tabak的Matt Maley直接说道，市场在担忧两件事，一个是巨额投资的回报率还是太低了，什么时候回本？能回本多少都不知道。第二件事是循环投资，公司之间互相投资和采购的关系越来越深，也越来越复杂。这不免会让投资者开始担忧起收入的真实性。

而Columbia Threadneedle的Tiffany Wade比较乐观，他认为AI基础设施的支出加速，至少会让半导体继续上涨几个季度。毕竟这是当前回报最确定的投资逻辑。

但是彭博表示，资本支出上涨要分层看，第一层是AI资本开支会不会继续增长？答案大概率是积极的。第二是这些增长最终是利润？还是更大的融资需求呢？答案恐怕是消极的。从过去的市场反应来看，市场更愿意先相信第一件事，也就是支出会增长，但从这次SpaceX的债券发行来看，投资者似乎正在重新审视第二件事。

而不同于股市的后知后觉，债市早在上周三美联储FOMC后，就开始大幅定价年内加息，目前9月加息概率已攀升至74%，12月更是达到了将近90%。这说明，债市已经基本确定，今年美联储加息至少一次恐怕是跑不掉了。

Jason认为今天的分化可能是三件事共同引起的，第一件是无穷无尽的融资需求，让投资者看不到回报的头，这个短期没有什么答案，在没看到云收入增速超过开支增速前，质疑声和担忧心理恐怕会一波一波的。第二件是因为模型公司可能自建数据中心，削弱云大厂算力生意的担忧，这个事我们在新闻三和四再聊。第三件是加息预期的升温，这点我们通过城堡证券的最新研报来了解一下。

城堡证券的核心逻辑是，美联储已从惯性决策，转向为主动适应型的政策制定，比如不再延续之前的预先沟通呵护市场模式，而是转向了先发制人的呵斥模式。

在这个逻辑下，先发制人意味着美联储将加息控制通胀，但同时也意味着，一旦通胀得到解决，政策不再受之前的惯性思维，是可以迅速转向为宽松的。

基于此，城堡证券的基准情景设定是，今明两年完成总共75个基点的三次加息，时间节点分别为今年9月12月和明年3月。

对于为什么要加息？城堡认为有两点原因，第一是声明稿中强调的兑现价格稳定，让城堡认为美联储强调的是兑现，而不是看情况再说。其二是美联储预测的今明两年核心PCE，比目标高了90个基点，城堡测算，按照经典货币政策规则，政策利率应在中性利率基础上，高出通胀缺口1.5倍才可以有效抑制。如果中性利率是3%，那么1.5倍相当于额外收紧135个基点，对应当前利率水平恰好是三次加息。

在分析框架中，城堡认为沃什主导的美联储明显更具行动主义色彩，政策调整的速度将加快，从而降低通胀演变为根深蒂固的概率。就好比强效药能让病人恢复的更快，而不是拖拖拉拉的总是解决不了。

报告还说到，美元将受益于美联储独立性的认可。长端美债会受益于通胀担忧的大幅消退，但短端美债会受制于突然加息的可能性而加剧波动，这会导致收益率曲线进一步趋平。

对于最关键的股票市场，城堡认为鹰派美联储就是鹰派美联储，但主动收紧政策的美联储，也降低了未来被迫推行超高利率的尾部风险，这对风险资产而言，其实是相对可控的压力路径。

好了，城堡的研究基本就到这，Jason总体十分赞同。用一句话概括就是，加息虽然被市场低估了，它也可能会导致回调，但它不是世界末日，它反而抑制了泡沫滋生，也延长了牛市长度。只要实际通胀数据没有继续超预期走高，美联储快速加息快速调整策略施以强药治之，也并非是一件坏事情。